春节前由微盘股引发的“量化股灾”似乎已经被市场抛在脑后，近期A股持续走稳，上证综指维持在3000点之上，且板块轮动加速。

据记者观察，量化私募的净值V形反弹，备案新产品数量一马当先。私募排排网显示，2月备案私募产品在3只及以上的私募证券管理人中，量化私募有15家，占比58%。多家券商营业部渠道人士对记者表示，近期量化私募的热度再度回升，超额收益再度回归。有业绩记录的3080只股票策略产品（含主观多头、中性及量化）自2月5日（上证指数当日见阶段底部2635点）到2月29日期间的平均收益率高达11.32%。其中有2770只产品在此期间实现正收益，占比为89.94%。

当前DMA（加杠杆的量化中性策略）新增额度已受限，且部分量化也调整了策略，短期风险大幅下降，但量化的噩梦是否终结还值得商榷。MSCI近期称，过去两年来，小微盘股多头交易愈加拥挤，而大盘股拥挤度下降。2023年，最小市值股票组的表现领先最大市值股票组2.6个百分点。2023年底，最小市值股票的综合拥挤得分达到了五年来的峰值，表明拥挤风险已迫在眉睫。未来机构仍需要密切监测这一潜在的风险。

量化私募净值有所修复

3月18日，上证综指大涨近1%，指数逼近3100点，春节前指数一度跌入2600点。近阶段，随着市场的企稳，量化私募的净值、超额收益都大幅修复。

数据显示，3月11日到15日的一周，各头部量化机构的当周业绩和超额收益分别为：进化（+5.19%，+3.17%），稳博（+3.51%，+1.52%），启林（+3.24%，+1.26%），前沿（+3.12%，+1.14%），思勰（+2.97%，+1.00%），明汯（+2.89%，+0.92%），九坤（+2.87%，+0.90%），天演（+2.79%，+0.82%）等。

量化策略的历次回撤均由市场风格切换引发，后续超额收益会快速回归。方正证券提及，从历史经验来看，2015年牛熊切换期间，小市值因子大幅回撤，导致部分超配小市值股票的量化产品短时间内遭遇大幅回撤；2017年“漂亮50”行情期间，全市场选股的量化策略同样面临较大影响。2020年至2021年初，以“茅指数”为代表的核心资产大幅领涨市场，部分量化策略迎合市场超配核心资产，导致2021年2月份风格大幅切换过程中超额收益遭遇大幅回撤。可以看到，几乎每次量化策略的大幅回撤都是由市场风格的大幅切换引发，除2021年9月外，大多数情况下由大小盘风格切换引起。尽管每次量化策略超额回撤的具体原因不同，但基本能够在后续一个季度左右的时间内回到前高。

此次的量化股灾则是由于微盘股过度拥挤叠加杠杆产品的业绩逆转引发。2月7日，万得微盘股指数一度跌近10%，6日和5日都分别跌4%和13.7%，去年靠做多微盘股和小盘股获利颇丰的量化中性策略、DMA（加杠杆中性）遭遇暴击，爆仓消息频出。去年最受追捧的明星公募量化基金之一的国金量化多因子一个月回撤近30%，几乎跌掉了过去两年的全部收益。

据统计，今年1月8日到2月8日，就中性策略而言（亏损严重的机构往往做多微盘股，并通过做空沪深300、中证500股指期货来进行对冲）、黑翼跌5.2%、幻方跌13.73%、卓识跌13.39%、灵均跌14.78%、天演跌8.26%、九坤跌13.99%、启林跌8.95%。指数增强产品则跌幅更大，不乏机构录得超出20%的跌幅。

随后，除了国家队资金，融券和DMA额度也受到限制，这也加速了市场企稳。例如，记者此前了解到，广发证券、国信证券、兴业证券、银河证券、中金公司、中信建投、申万证券、光大证券等都表示DMA额度不能新增，需要等通知，而华泰证券则称需要提前预约额度。

微盘股、杠杆产品风险大幅下降

随着净值和市场情绪修复，加之量化策略对微盘股极为依赖，微盘股也进入上升通道。

“豪赌微盘股的教训在投资人心中留下了永远的创伤，但近期仍有投资人开始咨询高杠杆的产品。量化私募的模型Alpha并未消失，追逐风格收益并不意味着模型Alpha的失效，随着其Alpha收益的修复，预计小盘股长期亦将进入上行趋势。”资深量化从业人士唐宇对记者表示。

短期来看，当前危机重演的概率并不大。基差贴水回归幅度有限，对冲成本提升。具体而言，唐宇提及，由于节前雪球产品的敲入，现在销售雪球的规模大幅度减少，没有了雪球的高抛低吸，中小盘指数的股指期货的贴水近期一直在一个中等偏高水平，这对中性产品来说比较难操作——对冲成本下不去，中性和DMA的难度都会变大，超额如果下滑，整体难度更会大一点。“随着融券T0产品的退出，低波动的产品的选项又少了一个，收益预期估计又得降一点了。不过从另外一个角度看，量化通过高杠杆的DMA割韭菜的难度变大了，也未尝不是一件好事。”

多位私募和公募的投资经理也对记者表示，这一轮调整之后，短期中小盘回撤空间有限，对DMA多头因子冲击将明显下降。同时，由于证监会表示正对DMA等场外衍生品业务继续强化监管，包括控制、下调杠杆比例，后续市场整体的杠杆风险亦可控。数据也显示，春节后开市以来DMA业务规模稳步下降，实际规模已从高点时约2500亿元降至目前约1100亿元规模，且该策略产品的日均成交量占全市场成交比例已降至约3%。

仍需监测拥挤度风险

A股微盘股票的参与者，主要是量化、游资和散户，而非公募基金和外资。由于目前量化对微盘股的依赖度不减，尽管短期无忧，但未来仍需关注集中度风险。

近期，MSCI中国研究全球主管魏震对记者表示，2024年1月至2月中旬，国内部分量化基金和私募基金的资产净值急剧下滑。与此同时，MSCI中国A股指数年初以来至2月23日的总回报率(以人民币计算)为1.2%。小微盘股多头交易拥挤以及投资者涌入等一系列因素的综合影响，可能导致部分量化基金陷入“小型流动性危机”。

过去两年来，小微盘股的多头交易愈加拥挤，2023年底，最小市值股票的综合拥挤得分达到了五年来的峰值。MSCI认为，需要衡量和监测中国A股市场的拥挤风险，全面管理因子风险有助于帮助投资者缓解市场压力带来的风险。

“基于2023年6月30日的最新完整持股披露信息，并应用MSCIBarra中国A长期投资者全市场股票模型分析，我们发现，相对于MSCI中国A股指数，表现最弱的量化公募基金最显著的主动因子敞口是小盘股。根据MSCI多资产类别因子模型的分析，对表现落后的量化公募基金而言，小盘股敞口可以解释其年初至今约30%的资产净值下降幅度。”魏震称。

事实上，量化行业陷入集体困局并非首次，究其原因，选股模型雷同、风控不足始终是久未解决的问题。“这和基本面关系不大，量化大部分是依赖价量，选股模型雷同是主要问题。”某头部私募人士告诉记者，“赚钱的时候，谁都觉得自己的模型好，不会想着去做风控，而不赚钱、亏钱的时候才会想着去做风控。”

唐宇也对记者表示，杠杆越高的产品风险越大，普通投资人不应轻易触及，只有让市场回归理性、投资需求和预期回归理性、资本市场回归理性，市场才能长期健康稳定运行。

结论：
此次“量化股灾”似乎已经被市场抛在脑后，但由于量化私募的净值V形反弹，备案新产品数量一马当先。量化私募的数量也在一季度快速增长，成为市场的新热点。然而，量化私募的热度再度回升的同时，量化的噩梦是否终结还值得商榷。本文通过对数据进行梳理和分析，得出了一些初步结论。首先，量化私募的净值有所修复，但这并不足以说明量化策略的失败。其次，虽然某些量化产品的业绩已经得到了修复，但其他一些产品的业绩仍然令人担忧。最后，无论是市场化还是套利化，量化私募的发展都需要考虑到拥挤度风险，尤其是在未来的市场环境中。因此，我们需要密切关注市场的变化，并采取相应的措施来应对可能的风险。